美国创业公司期权如何运作？

发表于 2016-10-27 13:44

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来源：硅发布（guifabucom）

最近创业公司期权如何运作是国内创投圈热点，和大家介绍一篇文章，来自硅谷早期投资机构 A16z 合伙人 Scott Kupor，也许所有创始人、创业公司员工和潜在创始人、潜在创始团队成员都该读一读，它和你利益切身相关，也说明了为什么看融资 News 不能看得太表面。以下是我们翻译简写。

我们最近在做创业公司员工期权计划，最让我震撼的是：即便一开始就沟通，大家还是不清楚一些东西是如何影响期权价值的。很多人在离开第一个创业公司时都有种“价格好高”（或相反）的感觉，同时创始人真心希望能公平对待员工和其他股份持有者，但拥有公司一部分不是件静态、固定的事，它随时间流动和改变，有很多东西会影响整个所有权等式。

要了解股权和所有权，首先就要了解很多复杂知识，这就是为什么很多创始人会在所有权变化时努力希望建立起“信任”——他们自己、员工、联合创始人和投资人，并把重点放在“教育”期权知识上。现在，也有些很好的概述、模板及指南，覆盖期权及补偿运作方式，今天我们想多分享一些“经济学”在创业公司期权和所有权背后如何运作的知识。

股权结构表（Cap Table）

股权结构表反映了一个公司所有股东的所有权，包括——创始人、持有期权的员工和投资者。对大多数人，要知道自己到底有多少，就需要知道公司完全稀释股份总数、不同类别股东间更广泛的所有权，以及其它一些细节。而完全稀释股份总数（不是基本股计数）等于所有现存股+所有最终可能转化为股票的东西，包括——期权、认股权证及未发行期权等。

举例说明

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假设：有一个公司还没有外部投资者，它目前股份分配如下：

如果有人被给予了 100 期权，这些期权是从 1000 股总期权池里来，那么他就拥有了这个公司完全稀释股权的 100/10000（或 1%）。

不过，这仅仅是起点，任何对公司所有权的分析都仅适用于一个时间点。随时间推移，很多因素会增加完全稀释股权总数，比如发行更多期权、收购、融资条件等，这些因素反过来会降低你持股比例。当然人们也可以随时间发展，通过增加报酬或绩效拨款方式从增加期权中获利，但分子的变化，往往意味分母会有相应变化。

融资历史（Financing History）

对于每一轮融资，都有一个原始发行价和一个转换价。

“原始发行价”是指：投资人为股份支付的每股价格，这个价格表示不同投资者认为不同时间点你这个公司的价值。

“转换价格”指：“优先股”转为“普通股”的每股价格。记住，优先股经常由投资人持有、有一定公司治理权及普通股没有的“优先清算权”。

在大多数情况下，“转换价格”等于“原始发行价”，但稍后我们将讲到有两种情况是例外。

员工期权的行使价格经常比最近一轮投资者支付的原始发行价少，这是因为这些投资者持有优先股。价值的差别，取决于具体权利及公司整体成熟度，而外部估值机构将执行 409a 【硅发布注：员工期权涉及的法律条款】估值以确定精确数额。

稀释（Dilution）

稀释是一个复杂概念。一方面，如果一个公司融更多钱，完全稀释股数增加，现有股东（包括持有期权的员工）所有权就会被“稀释”或“减少”。但另一方面，融更多钱是为帮公司开发潜力，这意味：每个人拥有的少了，但总盘子价值上升，拥有一家 10 亿美元公司的 0.09%，比拥有一家 5 亿美元公司的 0.1% 更好。

另一种情况，如果公司增加期权池来授予更多期权，也会稀释员工所有权，但这是充满希望的：（1）这是一个公司在积极增长模式的标志；或者（2）意味员工可能从这些额外期权补助金中获益。

回到刚才案例

现在假设时间推进到公司已经融资：A 轮中，这家公司以每股 1000 美元原始发行价，从投资者那融了 1000 万美金：

由于融资过程中新发行了股份，完全稀释股权总数变为 2 万股，这意味这名员工原来的 100 期权，现在已经等于整个公司所有权的 100/20000，或 0.5%——不再是当初加入时的 1%。但由于公司总盘子价值大幅增长：现在每股值 1000 美元，这名员工现持有公司价值是——100 股乘以 1000 美元/每股，即 10 万美元。

不过，并非所有人的稀释都是平等的。这就牵扯到很多投资者会提出的“反稀释保护”条款，基本思想是：如果公司未来融资价格低于他们进入时价格，他们可以被发行更多股份，以保护未来更低价格情况的发生，这里，额外股份数量根据方案不同而不同。

多数“反稀释保护”条款也被称为“加权平均调整” ，对创业公司员工稀释较少，因为在保护投资者方面较温和。但有一种“保护”，确实会对其他股份持有者产生较大影响，即 “the full ratchet”，这种条款将较早进入投资者所支付价格调整到与当前轮价格（较低价格）完全相等，所以——

如果投资者早些时候以每股 2 美金买下 1000 万股，而当前价格是 1 美元/每股，那么这些投资者所有股数将变为原来的 2 倍，也就是 2000 万股。这也就意味完全稀释股数将多出 1000 万股，这时，所有没被保护的股东（包括员工）就真的是被摊薄了。

顺便说一下，这并非只是“理论”：我们见过移动支付公司 Square 在 IPO 时受到这种条款影响。它发行了额外股权数给 E 轮投资者，因为公司 IPO 价是这些投资人当时购买价格的一半。

理想情况下，“反稀释保护”条款不会起作用——后轮融资估值通常比之前估值高，因为公司随时间发展会变得更好，或市场情况没有发生戏剧性变化。但是如果这个条款真起作用了，那就是稀释的“双重打击”——既有因为“反稀释保护”，公司不得不出售更多股份，完全稀释股份总数增加，还有低估值。

清算优先权（Liquidation Preferences）

一些投资者也会将“清算优先权”作为附加条款。简单讲，它是指在流动性事件中（比如公司被收购），这个投资者能优先于其他所有股东（包括大多数拥有期权的员工）把他所投资资金收回。

为说明“清算优先权”是如何运作的，我们回到刚才案例。

假设：现在公司以 1 亿美金被收购，A 轮投资者（投了 1000 万，有公司 50% 股份），他可以选择在出售中拿回自己的 1000 万（清算优先权），或拿到公司估值的 50%（50% 乘以 1 亿美元= 5000 万）。很明显，这时投资者会拿 5000 万。这样，股权价值剩下的 5000 万美元就由普通股东和期权持有者分享：

注意：这个案例里由于公司售价很高，清算优先权根本就没发挥作用。而如果是下面情况，它就开始发挥作用了——

假设：公司出售价格不是 1 亿，而是 1500 万。如下图，A 轮投资者会选择拿回他之前投的 1000 万作为“清算优先权”行权，因为其按总盘子 50% 比例算（50% 乘以 1500 万=750 万），少于他行使清算优先权时得到的资金。这样，公司出售就只剩下 500 万（而非 5000 万）由普通股东和期权持有者共享。

而假设一家公司进行了几轮融资，且每轮投资者都附带了“清算优先权”条款，那么清算优先权涉及的最小金额，已经等同这个公司生命周期中的所有融资额。
也就是说：如果公司以优先股方式总共融了 1 亿，然后卖了 1 亿，那么其他人就什么也没有了。
当“清算优先权”不止一倍时
目前为止，我们说的都是 1 倍的“非参与”清算优先权——即投资者要么拿回自己当初投的钱的 1 倍，要么按所占公司股份百分比拿钱。但如果投资者和创业公司签的条款不止 1 倍呢？
比如说，2× 就意味投资者能拿到他所投资数额的 2 倍。“非参与“性质，这时也可以成为“参与”——投资者除能拿回自己投资金额 (or multiple thereof if higher than 1x)，也能拿到自己在这个公司股份百分比收益。这种情况下，对其他股份持有者的影响是显著的。
继续回到刚才案例，假设：A 轮投资者拿到 2 倍清算优先权，在前面说过情况里，如果公司以 1 亿卖出，投资者会选择拿 50%，因为 5000 万比 2000 万（2 乘以 1000 万的清算优先权）多。这时，普通股东和期权持有者情况和这个投资者有 1 倍清算优先权时情况一样。

但如果公司卖出价格是低得多的 1500 万，这个投资者就会拿走所有钱，因为 2 倍清算优先权意味着 2000 万，但公司出售获得的现金只有 1500 万，所有钱都给那个投资者了，普通股东和期权持有者什么也没剩下。

最后，让我们来看下“参与优先权”情况下的双重收费——
假设公司以 1 亿出售，则 A 轮投资者不仅拿到 1000 万清算优先权，还能拿到以公司股份份额为基础的百分比金额，即投资者能拿到的钱包括——1000 万美元（清算优先权）+ 剩下 9000 万美元的 50%，总共能拿到 5500 万美元。这样，普通股东和期权持有者就只能分剩下的 4500 万美元了。

而在以 1500 万卖出场景里，普通股和期权持有者能拿到的钱更少，因为 A 轮融资者要拿走 1000 万+剩下 500 万的 50%，共计 1250 万美元，只剩下 250 万美元给普通股东和期权持有者。

IPOs
有一堆非经济因素（如法律、税务和公司治理相关问题），这里都不讨论，我们只关注期权和所有权方面的经济因素，但有一个因素仍值得关注，因为它看上去像是个管理问题，而实则是“经济”问题，那就是——IPO 的自动转换，即由谁来决定是否 IPO（话语权）。
多数情况下，优先股股东，作为单一类别股东对 IPO 进行投票——把他们都聚一起，票多意见获胜。这对公司其实是个很好的检验，因为规则确保一人一票，但每个股东的话语权，是和他拥有股份相关的。而有些时候，不同投资者对公司控制权与他股份所占比不成正比关系，这种情况通常在以下场景中出现：
晚期投资者担心公司可能上市太早，拿不到自己需要的财务回报。这种情况下，投资者可能要求公司 IPO 时一定要得到他们特别批准，或是在 IPO 价格低于他期望回报倍数（如 2-3 倍）时，公司 IPO 需要他们特别批准。
这样一来，看上去是管理的问题就变成经济问题了——如果一家公司 IPO 需要投资者批准，而这个投资者对 IPO 回报不满，这种“控制”，就变成投资者拿到更多经济回报的一种“借壳方式”。怎么实现呢？要更多股份（或降低其现有优先股转化为普通股的转化价格），而这就会增加完全稀释股份总数的分母。
需要澄清的是：这不是建议晚期投资者要有“邪恶行为”，毕竟他们为公司增长提供所需资本和其他战略价值，赚取资本回报与他们所承担风险相应。不过，这里还是有需要注意的地方。
激励型期权和非限制条件型股票期权（以及行使期限）
除融资和管理因素，特定类型的期权也可能影响期权价值。
一般情况下，最有利的选择是“激励型期权”（ISO），持有 ISO 期权的人，无需在期权行权价格与公平市场价值间有差额时缴税（尽管有些情况下，替代性最低税可以发挥作用），基本上 ISO 意味创业公司员工可以推迟税款，直到出售标的股票，如果他们从行权日开始持有 1 年（以及批准日期的 2 年），则可以享受资本利得税待遇。
而非限制条件型股票期权（NQO）就没那么有利了，无论是否选择长期持有，持有人一定要照章纳税。由于这些税款是从行权日开始计，员工可能因为曾经的高股价而亏钱税款——即后来股价有所贬值。
那么为什么所有公司都不只发行 ISO 呢？因为 ISO 有很多制约，包括对所有员工每个单年只能发行 10 万美元市值 ISO 的法定上限，这意味只要金额超过 10 万，就只能发行 NQO。
ISO 行使期限是员工离开公司的 90 天内。随着有越来越多公司考虑延长期权行使期限，企业仍然可以发行 ISO——但现有税法下，如果他们没在离开公司后 90 天内行使 ISO，无论公司行使期限是多少，都会转化为 NQO。
并购发生
期权一个最常见问题是：如果创业公司被收购怎么办？假设员工 4 年才可以获得全部期权，但公司在第 2 年时出售，以下为几种情况：
场景 1——未归属（Unvested）期权由收购方承担。
如果获期权的员工可以选择并选择了留下，则他们期权计划不变（虽然现在已经是收购方的股权）。这似乎合理，除非他们不想和新老板一起工作，然后退出，这时他们将被剥夺剩余 2 年的期权。
场景 2——收购方取消未归属期权，并给员工新条款的期权设置（假设他们选择留在收购方）
这背后逻辑是：收购方想重新激励潜在的新员工，或是把他们放到公司整体薪酬框架里。这似乎也合理，但这是个和原先经过该员工同意的不同计划。
场景 3——未归属期权得到加速，即未归属期权自动得到归属，就好像员工已经完成剩下两年的期权 Vesting。这里要注意：存在两种加速：单条件加速和双条件加速。

单条件：未归属期权加速基于一个单一“条件”事件的发生，这个案例里就是公司被收购，因此不管是否选择留下，他们都能从完全归属中获利。
双条件：仅仅是公司被收购不足以加速归属，还要满足以下两个条件中的一个：或者员工没得到新公司 Offer；或者他原来做的事和新老板需要的角色不匹配。

注：这些只是一般定义。上述条件也有“特定”变化，比如所有都加速还是只加速一部分等——这里我们不讨论。
毫不意外，收购方不会喜欢单条件，所以这种情况很少发生。双条件让收购者有机会留住人才。不过对大多数人来说，双条件中的两个条件都不常见，因为这些条件其实是预留给高管的，这些高管在收购发生时很可能不会想留下，或者说无法拿到收购方 Offer（举个例子，一个公司不可能有两个 CFO）。
简单想想：就是收购者给出一个典型的“全价”是——前期购买价格，对现有期权及新员工留用期权计划的预想，这就是收购者愿意在交易中支付的价格。但因为收购事宜的进展，最终钱如何分配可能与最初期权计划文件规定不同。
额外补充
上文提到过：所有与补偿及所有权有关东西最后都可以归结为建立和引导“信任”——不管是通过教育、沟通还是透明度。一个很重要的 SEC 规则是——规则 701，发放员工股票期权的豁免权（Exemption），这条规则规定：公司每年最多发行 500 万美元期权，公司必须提供接受者期权计划的副本；一旦超过 500 万，则必须提供计划、风险因素及 2 年的 GAAP 财务报表摘要。
不过时代在变，701 规则 1999 年 4 月开始生效，但是却没有与时俱进。现在公司处于私人状态时间都较长，不断筹集资金，从初涉创业到风险投资，往往会伴随更复杂条款。所以，简单地审阅公司近两年财务报表没有太多关于期权最终潜在价值的信息。规则 701 应该更新，以更好反映人们需要理解的期权信息。
好消息是：如果一家公司上市，上述优先股股东所有的不同权利都不复存在，因为每个人的股份都转换成了普通股。可能还有不同类别普通股（如两个不同级别的投票权，以保护由创始人驱动的长期创新）——但这些并不影响个人财务。
当然，创业公司结果不可预测，每个创业公司也都是独一无二的，每种情况都有未知变数。新数据总在改变经济结果。在创业公司工作，就意味你在很早时候拿到了一些东西，这些东西没有被“证实”，它有很大的风险，以及潜在的，巨大回报。

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